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世界今热点:美团Q4前瞻|业绩预期内承压,Q1景气度与竞争格局改善

2023-02-02 15:32:35 来源:浙商证券

投资要点

季度,随着12月7日“新十条”的发布,防疫进入新阶段,但由于12月中下旬大部分地区仍处于疫情“达峰”进程中,总体看四季度消费承压,美团Q4整体业务亦受消费大盘影响。分业务看,预计闪购继续高增,外卖单量增速承压但12月有所反弹,到店酒旅继续承压。我们测算Q4实现收入584亿,略超一致性预期1.04%,经调整利润17.7亿,各分部利润基本符合预期。虽然Q4整体业绩承压,但一月“阳康”后、特别是春节期间,消费明显复苏,我们预计美团有望显著受益于23年消费反弹。目标价由163提升至208港元,维持“买入”评级。

判断收入略超预期,利润基本符合预期


(资料图片仅供参考)

我们预测Q4公司实现收入584亿,同比增长17.9%,略超一致性预期1.04%,其中核心本地商业(外卖&闪购+到店酒旅)收入419亿,略超一致性预期1.23%;新业务收入165亿,基本符合预期。预测Q4核心本地商业经营利润68.3亿,新业务经营亏损67亿,基本符合预期。

外卖单量增速承压但12月有所反弹,闪购继续高增长

我们预计公司Q4外卖+闪购收入可达344亿,同比增长22.1%,其中外卖收入311.5亿,同比增长19.2%;闪购收入32.5亿,同比增长58.4%。预计外卖+闪购经营利润达37.2亿,其中外卖经营利润40.6亿,闪购经营利润-3.5亿。

1)外卖:我们测算外卖业务收入311.5亿,同比增长19.2%,超一致性预期2.47%。预计经营利润40.6亿,经营利润率13.0%。我们预计四季度日均订单4548万,同比提升7.0%,增速有所下滑。主要因为10-11月疫情影响,商家供给和运力的短缺,但12月下旬率先达峰城市单量有所反弹,略超此前预期。统计局数据显示,10/11/12月社零餐饮分别同比增速-8.1%/-8.4%/-14.1%。预计单均收入同比有所提升,主因竞争趋缓、抵减收入的补贴降低。考虑到冬季补贴季节性的提升、骑手防疫补贴,预计单均利润环比略有下降至0.97元/单,但同比依然大幅提升。我们认为随着生活正常化,23年外卖单量增速将重回中速增长,叠加变现率提升,收入将重回中高速(25%以上)增长。

2)闪购:我们测算闪购收入32.5亿,同比增长58.4%,预计经营利润-3.5亿,经营亏损率-10.6%,环比略有扩大。预计日均单量达540万,同比增长45%,收入增速高于单量增长主因AOV的提升及广告变现提升。亏损率环比略有扩大(同比仍大幅改善),主要是因为四季度世界杯等加大广告投入以及冬季较高的骑手成本。我们看好美团闪购在万亿即时零售市场的竞争力,预计2025年日均1000万订单量目标实现具有较高确定性。

Q4到店业务明显承压,23Q1开始将显著复苏

我们预计到店酒旅业务收入75.1亿,同比降低15.6%,到店酒旅仍最显著受疫情影响,预计经营利润31.2亿,OPM降低至42%,主要由于收入降低,经营杠杆有所降低。同时,竞争格局的变化对OPM产生影响。1)到餐&到综:我们测算Q4到餐&到综业务收入同比降低15.1%,其中到综跌幅高于到餐,主要因为到综商家广告投放意愿仍待修复。我们观察到美团春节消费较元旦修复并不明显,美团春节日均消费规模较19年增长66%(元旦为75%),这可能与22年相对高基数、23年“返乡”人群明显增多(美团高线业务占比高)有关。预计2月“返乡”人群逐步返回高线城市后,到餐&到综业务恢复斜率将提升。2)酒旅:我们测算Q4酒旅民宿业务同比降低18.6%,Q4酒旅仍是受影响最大的业务。但我们观察到,春节期间旅游消费迅速复苏,春节出游人次恢复至19年89%(元旦为19年的43%),旅游收入恢复至19年73%(元旦为19年的35%),预计23年酒旅业务弹性较大。

虽然到店酒旅四季度业绩显著承压,但我们认为到店业务23年或有两大超预期点:1)景气度:消费大盘恢复超预期;2)竞争格局:疫情影响消除,到店竞争格局边际有所放缓。1、我们观察到疫情快速达峰后,消费恢复有所超预期。国家税务总局增值税发票数据显示,今年春节假期,全国消费相关行业销售收入同比22年春节增长12.2%;微信数据显示,春节期间用户使用微信支付线下支付交易量同增23%。美团到店业务有望显著受益于消费大盘的恢复,特别是2月开始“返乡”人群逐步返回高线城市后。2、2023年线下人流逐步正常化,线下门店填充上座率需求有所下降,料抖音团购价格优势将有所下降。虽然抖音团购已成为到店行业重要参与者,但对美团的冲击相比22年边际或略有减弱。我们判断2023年美团到店业务或将呈现GTV、收入高增(收入增速低于GTV),利润率同比下降的状态。

新业务亏损额环比持平,优选继续减亏

我们测算Q4新业务收入165亿,与一致性预期基本持平,经营亏损67亿,环比基本持平,经营亏损率40.6%,环比略有改善。Q4美团优选亏损环比继续改善,主要由于补贴、团长费用的降低。但是由于两轮车业务淡季影响,快驴也会受到封控影响,亏损有所扩大。优选亏损改善和其他业务亏损扩大有所抵消,整体亏损环比持平。

投资建议

我们测算,公司22/23/24实现收入2182/2865/3516亿元,Non-IFRS利润38/220/387亿元,23/24年利润对应当前股价PE为43.5/24.8.我们给予外卖业务23年25倍PE估值,闪购业务23年6倍PS估值,到店业务23年20倍PE估值,社区团购23年0.5倍GMV估值,得出合理市值≈227×25+167×6+186×20+1337×0.5=11054亿=12853亿港元(人民币:港币汇率取0.86),目标价由163提升至208港元,现价空间15.2%,维持“买入”评级。

中长期来看,公司未来发展或有两个超预期:1、外卖渗透率、频次、市占率、利润率超预期提升,渗透率提升主要在下沉市场,频次提升主要是低频用户向高频用户的转化,市占率提升主要来自于履约体系的规模效应,利润率提升主要来自广告变现率提升及补贴边际下降。2、到店业务竞争格局的边际放缓,主要来自于疫情优化后,餐饮业整体复苏,对抖音低价团购需求的边际减少。

风险提示

1)消费恢复不及预期;2)抖音到店业务发展超预期;3)监管力度超预期。

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